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全解預披露:574家待上會企業四大看點逐條解析

更新時間:2014-07-01 09:58:00點擊次數:6784次字號:T|T

來源:上海證券報 發布時間:2014年07月01日

截至6月27日,574家公司排隊IPO。這些待上會公司成色如何?上證報查閱預披露文件,發現四大亮點:首先,預披露公司業績波動明顯,逾四分之一業績下滑;其次,對客戶依賴值得警惕,預披露公司整體的應收賬款占比逐年上升;再次,民營企業表現搶眼,占預披露公司總數的八成以上;最后,行業增減折射經濟轉型,TMT行業異軍突起,占預披露公司兩成份額。

自4月18日至6月27日,已有49批618家公司在證監會網站發布IPO預披露文件,除已過會企業外,還有574家正待上會審核。作為上市公司的后備軍團,這些待上會企業的情況如何,頗受市場關注。而借助近期集中發布的預披露文件,我們得以窺其概貌,并發現各公司的經營狀況、資產質量、業績成色差異懸殊:有的業績連年增長形勢可喜,有的利潤持續縮水前景堪憂;有的概不賒欠周轉良好,有的仰客戶鼻息收款艱難;有的無債一身輕謀求大踏步發展,有的債臺高筑全指望上市融資……

逾四分之一業績下滑

574家待上會企業中,2013年業績下滑的有155家,占比27%,其中業績下滑幅度超過30%為26家,而連續兩年業績下滑的有44家

2012年凈利潤減少21%,2013年業績再縮水49%,2014年一季度虧損又同比增加22%:這就是“中國最大通用機械制造企業”沈鼓集團所處的窘境。這家擁有7000余名員工,橫跨風機、壓縮機、泵等三大子行業的國有骨干企業,面對下游石化、冶金、風電等行業的景氣下行和市場飽和,不得不長期忍受著轉型之痛。

在預披露公司群體,沈鼓集團的境況絕非個別。據統計,574家待上會企業中,2013年業績下滑的有155家,占比27%,其中業績下滑幅度超過30%為26家,而連續兩年業績下滑的有44家。

在業績連續下滑的公司中,兩年間凈利累計縮水七成的威龍股份也是一個典型。因酒類消費市場的變化以及進口葡萄酒的沖擊,威龍股份銷售不暢,利潤跳水。更為堪憂的是,2011至2013年各報告期末,公司存貨占資產總額的比例分別達36.25%、42.71%和45.13%,在行業內處于較高水平。而葡萄原酒的存儲對溫濕度都有較高要求,若長期滯銷,則勢必增加額外風險。在此情況下,威龍股份也坦言,如IPO成功,則募投建設的新增產能將可能面臨無法完全消化的問題。

與沈鼓、威龍相似,業績下滑嚴重的預披露公司多來自景氣度低迷的行業,如工業機械、基礎化工、有色金屬等。對此,一位大型券商的保薦人向上證報記者表示:“2012年下半年起,宏觀經濟增速放緩,企業普遍壓力較大,因此業績波動是正常的?,F在,監管層更關注的是財務數據的真實性。但如果出現了業績成色差,業績可持續性有問題等情況,還是有可能會影響到上會結果?!?/span>

另一位合資券商的保薦人則向記者表示:“預披露公司業績下滑具有一定的普遍性。但是,IPO審核所關注的核心在于,影響公司業績的是長期還是短期因素?!痹撊耸垦a充,如果僅是外部環境一時的變化,或者公司可以找到對策削弱長期不利因素的影響,那么業績波動對通過審核而言也不是很大的障礙。

體現這一趨勢的是,5月中旬,證監會正式放寬創業板IPO的財務指標,不再要求業績持續增長。據統計,擬登陸創業板的200家預披露(待上會)企業中,2013年業績下滑的有31家,占比15.5%,雖然低于整體水平,但相比2012年僅有8家業績下滑,則呈大幅增長。這或許也折射出IPO門檻降低后,預披露的財務數據真實性得到提升?!耙蟿摌I板的公司規模較小,存在業績波動也十分正常。如今的要求更符合企業的實際情況?!鄙鲜龃笮腿瘫K]人向記者表示。

另一方面,就整體情況而言,預披露公司的“素質”似強于已上市公司:去年逾七成預披露公司實現業績正增長,而去年實現盈利的上市公司中,正增長的比率不到六成。不過,上述574家預披露公司去年的凈利潤之和為712.61億(與工商銀行今年第一季度的業績相當),較2012年度僅增長11.18%,落后已上市公司近兩個百分點(剔除金融板塊及“兩桶油”后)。

負債率:畸高與奇低

再沒有比資產負債率更能體現預披露公司的“貧富懸殊”了:574家公司中,2013年末負債率超過70%的有39家,低于30%的則有146家;其中,11家公司負債率不到10%,負債率超過80%的則有5家

除去自稱因業務模式特殊(供應鏈管理)而導致負債率極高(97.64%)的普路通。債臺高筑的“亞軍”當數重慶建工,其負債率達92.76%,比同行業上市公司上海建工還高出7個百分點。

在預披露文件中,重慶建工直言“依靠債務性融資籌集資金的空間已趨飽和”(借錢很難)。以高負債追求業務增長很可能帶來負面的“循環”。

重慶建工去年有兩個高速BOT項目竣工,部分利息的費用化直接推高了財務費用,且高速項目初期車流量較小,公司承認:“(項目)在經營初期預計會出現經營虧損,并可能導致公司2014年營業利潤同比下降超過50%風險?!倍?,這一風險提示還是在公司2013年業績下滑29%的基礎上做出的。

負債率緊隨重慶建工之后的,是中國核建,這家參與國內所有核電站建設的巨無霸央企,同樣身背債務重負:2011年末至2013年末,公司資產負債率分別為89.28%、88.23%和87.29%,負債率雖略有下降,但償債能力卻并未提升,其2011至2013年度利息保障倍數(息稅前利潤與利息費用之比)分別為7.65、6.12和5.26倍。公司還承認:2013年末應收賬款達68.56億元,占總資產的比例為20.50%;其中,長期應收款為27.87億元,若不能及時收回,未來可能影響資金周轉。

循著利用銀行信貸支持不斷做大業務規模的傳統思路,以重慶建工、中國核建為代表,資產規模過百億的19家預披露“巨人”普遍負債率偏高,其總體負債水平為75.3%,遠高于65.2%的預披露公司整體水平。通過IPO“補血”減負,已成為這些公司最大的“寄托”。

而在另一個極端,負債率低于10%的11家公司,資產規模最大的也僅有6.5億,其中多數還能坐收利息(財務費用為負)。其IPO的目的則是實現跨越式發展,募投項目的投資規模甚至超過公司目前的總資產。

客戶依賴的“不良影響”

預披露公司的應收賬款占營收比逐年上升:其2011年占比為13.39%,2012年為15.29%,2013年為16.53%,對業績成色與資產質量均帶來考驗

如果對預披露公司2013年業績增速進行排名的話,珠海越亞與科龍節能將分別以-75.88%和-70.42%墊底,而釀成這一局面的,是其客戶與市場范圍的過于狹窄。

以珠海越亞為例,其所處的IC封裝基板行業的國內市場規模連年增長,但公司業績卻出人意料大幅下滑。原因正是主要客戶安華高科技的新產品技術方案發生變化,去年減少了對公司的采購量。細看預披露文件,珠海越亞來自安華高科技和威訊聯合半導體這兩大客戶的收入,連續多年都達到公司營收的95%左右,其中,安華高科技更是占了大頭。無怪乎,與安華高科技的合作一出問題,珠海越亞的經營狀況便馬上告急。公司甚至預計,2014年上半年也不排除出現虧損。

與珠海越亞過于依賴極少數客戶相類似,專業從事建筑節能改造的科龍節能也主要依靠吉林當地的“暖房子”工程,其主要客戶為吉林各級地方政府(對應營收占比達90%)。2013年吉林實施節能改造的建筑總面積下降近四成,同時因招標較晚,錯過施工季節,直接導致科龍節能業績驟減。

市場與客戶范圍過于狹窄導致的另一后果,是科龍節能的回款周期較長,形成大規模的資金占用。根據預披露數據,科龍節能應收賬款占營收比重已從2011年的86.33%升至2012年的97.32%,2013年則飆升至169.05%,是所有預披露公司中最高的。對此,科龍節能的解釋是,建筑節能改造資金多來自政府財政,審批環節多,支付款項的流程也較長,跨會計年度結算現象時常發生。

不過,在公司業務收入下滑與應收賬款比例飆升的背后,更主要的原因可能是房地產市場低迷所導致的地方政府財力下降。對此,科龍節能仍強調,其客戶多為政府和事業單位,發生壞賬的可能性較小。作為暫時的應對之策,科龍節能此番IPO計劃募集資金的一半,約1億多元,擬用于補充營運資金和還貸。

除科龍節能外,運達科技、能科股份等公司的應收賬款占營收比重也連年上升。其中,前者2011至2013年應收款占營收比重由74.23%攀升至117.11%;后者則由64.86%升至111.85%。究其原因,運達科技的下游客戶“以鐵路系統各路局及下屬企事業單位,和地方城市軌道交通相關企事業單位”為主,能科股份的客戶則多是“大中型國有企業及大型民營企業”,出于對強勢客戶的依賴,兩家公司話語權薄弱,收款艱難。與之相反,商業零售、文化娛樂等行業的預披露公司,下游客戶分散,則幾無應收賬款之累。

不過,整體而言,預披露公司的應收賬款占營收比還是逐年上升的:其2011年占比為13.39%,2012年為15.29%,2013年為16.53%,對業績成色與資產質量均帶來考驗。    逾八成公司是民營

83.97%,這是預披露公司群體中的民營企業占比,已足以反映其經濟貢獻與市場權重。而在成為IPO絕對主力的同時,一些民營企業不可避免地出現一股獨大和所有權、管理權合一的現象,可能成為未來發展升級的羈絆

據記者統計,截至6月27日,待上會的574家預披露公司中,民營企業達到482家,占比83.97%,國有企業僅68家,占比不到八分之一。與十多年前A股的“國”、“民”格局幾乎倒掛。對此現象,南開大學公司治理研究院院長李維安認為:“已成為經濟發展重要支柱的民營企業,有很大的外部融資需求。而資本市場的改革,中小板和創業板的相繼建立,也為民營企業大開IPO綠燈。民企扎堆上市并不奇怪?!?/span>

雖然預披露群體中國企、民企間比例懸殊,但兩者都出現有部分公司股權高度集中,甚至一股獨大的現象。暫不考慮多名股東構成一致行動人的情況,僅看第一大股東的持股比例,統計顯示,在574家預披露企業中,有301家公司的第一大股東持股比例在50%以上,而大股東持股比例高達80%以上的公司有45家,其中,南方傳媒、中國核電等5家公司持股高度集中,第一大股東控股達95%以上。

例如,在“國字號”公司中,南方傳媒由廣東省出版集團、廣東南方報業傳媒集團這兩大股東分別持股99%和1%,構成了最為“簡潔”的股權結構。即使在IPO完成后,由廣東省政府全資控股的廣東省出版集團,仍將持有不少于71%的南方傳媒股權。與之類似,中國核電、上影股份和知音傳媒的第一大股東持股比例分別為97%、95.52%和95%,在新股發行后,也仍將保持占股70%左右的絕對控制地位。

另一方面,民營企業的股權高度集中現象,多發生在家族企業和“夫妻店”中。以通用科技為例,預披露文件顯示,紅豆集團持有公司96.38%股權,該集團控股孫公司紅豆投資持有剩余3.62%股份。而在紅豆集團背后,周耀庭家族六名成員合計持有69.62%股權。

類似通用科技,以家族成員或夫妻雙方高比例持股絕對控制企業的情況,幾乎比比皆是。對此現象,李維安指出:“大股東掌握絕對控股地位可能不利公司發展,因為這可能形成股東大會即董事會的情況,很難保證科學決策。企業未來全看大股東‘英明’與否?!痹诶罹S安看來,股權相對分散,能形成“股東-董事會-經理層”三角關系的權力制衡和利益協調的治理結構,對企業發展較為有利?!跋嗷ブ坪?,才能決策科學?!?/span>

持股高度集中的另一個“副產品”就是所有權與管理權合一。如潘錦海作為匯嘉時代持股83%的絕對控股股東,還同時擔任公司董事長、總經理,控制股東會、董事會和管理層,大權獨握。此外,持有達志科技八成股權的蔡志華亦身兼公司董事長、總經理;海洋王的周明杰、通用科技的顧萃等,作為上市公司絕對控股股東(或其家族成員),也都手攬總經理的權柄。

“所有權管理權合一,不僅使公司內部難以形成滿足產權兼容條件的團隊激勵機制,且可能制約公司向外融資。此外,民營公司利用‘夫妻店’、‘家族店’等‘親緣’來替代現代公司治理的正式制度安排,存在著重大隱患,容易導致公司在日后的控制權紛爭中衰落式微,有時不僅不利于調和矛盾,還可能殃及廣大中小股東的利益?!崩罹S安如此評價這一現象。

TMT行業“人丁興旺”

截至6月27日,在574家待上會的預披露公司中,來自TMT行業的達120家,占比逾兩成,是規模僅次于儀器儀表和機械制造“大家族”的主力集團,且幾乎是化工、采掘及鋼鐵有色、紡織服裝等三大傳統行業公司家數之和。與之相比,正處于行業拐點的房地產類公司僅有2家預披露。一冷一熱間,折射出經濟轉型的時代特征

“近年來TMT行業群發展非???,尤其是互聯網、影視這些熱門方向。而當行業處于快速上升期的時候,企業對資金的依賴程度較高。正如前些年,靠大規模投資‘保增長’時,多有強周期板塊的企業擇機上市。所以,擬上市公司構成的變化,可以從側面反映中國經濟結構轉型的現實?!币晃毁Y深保薦人對記者表示。

與此同時,資本市場結構也面臨變化?!拔蚁嘈?,隨著越來越多的新興經濟企業登陸資本市場,未來指數的構成也必將發生質的改變?!睖弦患夜蓟鸬幕鸾浝砀嬖V記者。

據統計,除TMT行業外,儀器儀表及機械制造行業公司達148家,維持占比最高的“地位”。而曾經“人丁興旺”的采掘及鋼鐵有色行業僅有38家公司預披露,在已上市公司中占比不低的房地產類公司,更是只有寥寥兩家預披露。

“我們認為這既和目前監管層的政策導向有關,也符合這些行業自身的發展規律?!鼻笆霰K]人告訴記者。

記者在進一步梳理上述預披露公司的財務數據后發現,行業群的業務增長與其規模分布存在一定關聯關系。以TMT行業為例,上述120家預披露公司2012年總體營收實現30%的增長,至2013年雖然增速下滑至15.5%,但相比所有574家公司2012、1013年分別實現的17.6%、12.5%的營收增長,其速度優勢仍較明顯。同時,作為本輪預披露中房地產開發商的代表,中新集團2013年營收與凈利卻分別下滑4.77%和15.76%。

“很明顯,對于處于不同行業周期的企業來說,IPO所提供的功能有重大差別,一些企業是為滿足其高速增長和擴張過程中的融資需求,而另一些企業是來找錢救命的?!庇袡C構人士如此表示。


上海證券報 (編輯:shfilm)


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